最近高盛发布了《2025-2035全球股市十年展望》。这份报告之所以重要，是因为它并未纠结于短期的涨跌，而是从资产定价（Asset Pricing）的底层逻辑出发，对过去十年“美股独大”的趋势提出了修正预警。
不仅是结论，其拆解回报来源的方法论更值得我们参考。以下是核心观点的客观梳理：
标普回报率：回归“常态”
过去十年，标普500指数实现了年化15%的高回报，这在历史上属于极其罕见的“长牛”。然而，均值回归是金融市场的铁律。
高盛模型预测，未来十年（2025-2035），标普500的年化名义总回报率预计将降至6.5%。这一数值处于历史分布的后1/3区间 。简单来说，投资者需要降低对美股贝塔（Beta）收益的预期，过去那种“躺赢”的高斜率增长恐难以为继。
回报归因分析
成长的动力 vs 估值的拖累
为什么回报率会“腰斩”？高盛将预期回报拆解为三个核心变量：
盈利增长（Earnings）： 依然是正向贡献，预计年复合增长约6%，显示美股基本面依然稳健 。
股息回报（Dividends）： 预计贡献约1.4% 。
估值调整（Valuation）： 这是最大的变量。 当前美股前瞻市盈率（Forward P/E）约为23倍，处于历史高位 。高盛模型假设估值倍数在未来十年会缓慢收缩，预计每年将对总回报产生约1%的负面拖累 。
非美市场
超越美股的结构性机遇
当美股回报中枢下移，全球资产的相对性价比开始显现。高盛预测未来十年全球股市（MSCI ACWI）年化回报约为7.7%，优于美股 。
高盛认为，美国以外的市场，无论是发达还是新兴经济体，都因各自的结构性优势和更具吸引力的估值，预计将全面跑赢美股。
A. 亚洲与新兴市场：增长的爆发点
该板块拥有全球最高的预期回报，核心动力是高达9%的盈利年均增长和更低的估值起点。
总体预测： 新兴市场（EM）本币年化总回报预计为 10.9%，亚洲（除日本）为 10.3%。
高增长细分： 印度以 13% 的预期回报领跑全球，中国为 10.4%，韩国/中国台湾均为 10%。
B. 欧洲与日本：更稳健的超额回报
这两个发达市场也因结构性优势，在模型预测中跑赢了美股。
日本： 预计年化回报 8.2%。驱动力主要来自持续的公司治理改革、股东回报提升以及产业结构调整。
欧洲： 预计以美元计的年化回报为 7.5%。主要支撑点是高分红和回购（贡献约3.5%），以及欧股公司60%的收入来自欧洲以外的全球化商业模式。
汇率因素：如果美元结束强势周期进入长期贬值通道，非美资产将获得额外的汇率收益（预计年化贡献0.6%-3.5%不等） 。
结语
这份报告并非看空美股的“崩盘论”，而是一份关于预期管理的修正案。
对于配置的方面： 过去十年高度集中于美股（尤其是科技巨头）的单一策略，在未来十年可能面临夏普比率下降的风险。
对于方向的方面： 从“美股例外论”思维转向全球均衡配置。在关注美股盈利韧性的同时，适度增加新兴市场及非美发达市场的权重，以捕捉估值修复和汇率波动带来的多元化收益 。
