菱电电控日前递交了科创板首次公开发行股票招股说明书(申报稿)。
招股书显示，公司拟公开发行不超过1290万股，募资约5.47亿元，用于电控汽车动力控制系统产业化项目以及补充流动资金。
2019年，公司符合“国VI”排放标准车型的EMS产品迅速增多，拉动营收及利润大幅增长。不过，公司应收账款及存货也明显增加，经营活动现金流量净额由正转负，利润含金量需留意。
受益于产品进入“国VI”目录 营收利润激增
菱电电控主要从事汽车、摩托车发动机管理系统及新能源汽车动力电子控制系统的研发、产销和技术服务。其中，汽车发动机管理系统（EMS）和技术服务系公司最主要业务和营收来源。
作为发动机系统和整车的核心部件，汽车发动机管理系统长期以来被德国博世等跨国EMS厂商垄断。截至2019年末，公司是国内仅有的获得汽油车“国VI”车型公告的两家自主电控企业之一。
2019年，公司营收5.36亿元，归母净利润8116.27万元，同比分别增长114.79%和269.37%。
图1：菱电电控2017-2019年业绩变动
具体来看，2019年公司符合“国VI”排放标准车型的EMS产品增多，新产品量价齐升，推动公司EMS产品收入增长。同时，由于大部分“国VI”车型的EMS项目开发均收取技术开发服务费，2019年公司技术服务收入同比大幅增长1353.04%，营收占比达到9.95%，较2018年上升8.48个百分点。
查阅招股书发现，公司技术服务的毛利率相对较高，2019年约为67.06%。受益于技术服务营收占比提升以及汽车EMS产品毛利率小幅上升，2019年公司综合毛利率同比上升约5.17个百分点，进而推动公司利润增长。
2017-2019年（以下简称“报告期”），公司毛利率呈上行趋势，截至2019年末达到约32.38%，较期初增长约7.43个百分点，毛利率高于同行业平均水平。
图2：2017-2019年菱电电控毛利率变动
值得注意的是，招股书提示公司现阶段的业绩增长主要受益于“国VI”。未来，公司存在因客户新车型开发需求下降，以致技术服务收入无法持续增长的风险。此外，公司业绩受汽车行业影响较大。若汽车销量持续下滑，可能导致公司订单减少并影响公司盈利能力。
应收账款及存货攀升 减值风险值得关注
截至2019年末，公司账面应收账款约2.26亿元，同比增长215.83%。报告期内，公司2019年应收账款周转率相较于前两个年度有所上升，虽仍低于同行业平均水平，但差距逐步缩窄。
图3：2017-2019年菱电电控应收账款变动
根据招股书，公司客户主要为整车厂商，信用资质较高，应收账款发生坏账损失的风险相对较小。不过从财务数据来看，2019年公司计提应收账款坏账准备合计约1384.2万元，同比增长约209.3%。招股书提示，随着公司业务规模的逐年增长，应收账款可能持续上升，若行业发展出现系统性风险，公司客户经营困难或者与公司合作关系恶化，可能导致回款周期增加甚至无法收回货款，进而对公司经营产生不利影响。
此外，公司存货增长较快，截至2019年末约1.42亿元，同比增长96.55%，较2017年末增长267.44%。报告期内，存货周转率较呈下滑趋势，低于同业公司平均水平。
图4：2017-2019年菱电电控与可比公司存货变动
招股书提示，若未来公司产品出现滞销或大幅降价等情况，可能会导致公司存货积压并给公司带来较大资金压力，使公司面临存货跌价风险，并对公司业绩造成不利影响。
值得注意的是，除了潜在的减值风险外，应收账款与存货还影响着企业的盈利质量和现金流。数据显示，2019年公司净利润为8116.27万元，同比增长269.37%，但经营性现金净流出约1637.47万元，上年同期为净流入410.08万元，经营活动现金流量净额由正转负需留意。
募资扩产主要以汽油领域为主
根据招股书，公司拟募资总额约5.47亿元，其中3.4亿元用于汽车动力控制系统产业化项目。
图5：菱电电控募集资金运用
具体来看，汽车动力控制系统产业化项目的主要内容为扩产，建成后将新增ECU/VCU/MCU/GCU合计80万套/年的产能。其中，新增纯汽油EMS产能50万套/年。
查阅招股书，公司EMS产品当前尚需大量二三线整车厂“国VI”排放车辆投入使用验证才能进入一线自主品牌。但2018年开始，国内车市下行，二三线自主品牌市场份额急剧下降。市场结构的变化可能导致大量二三线整车厂推迟或取消“国VI”车型开发，这将给公司带来重大不利影响。另一方面，公司现有及新增产能仍以汽油EMS领域为主。然而，“电动化”、“混动化”等对汽油机电控系统提出了技术挑战。
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