ACY证券：【干货分享】详解黄金和白银的关系 – 资产配置与收益率曲线

每当经济数据发布时，我们经常能够观察到一个规律，那就是美元涨，资产跌；美元跌，资产涨。然而不少交易者对背后的原因，以及资产涨跌的强弱不甚了解，因此也不知道该交易哪些商品。那么今天就让我们来聊点深入的话题，想要打好交易基础的朋友不容错过。

美债利率和资产价格走势

其实说美元涨资产跌并不准确，应该说美债利率涨，会导致美元上涨，资产同时下跌。可以说，美国国债利率作为“市场公认”的无风险利率，是一切市场分析的基石。就拿近一年的行情来看，发达股市、非美货币以及贵金属这些“资产”由熊市转为牛市的关键时间点都出现在2022年11月初。背后的原因是市场对加息预期的态度转变，体现在美债利率上便是触顶回落。简单来说，就是美债利率上涨，会引发除美元外，几乎所有资产的熊市；利率下降，便是牛市。

然而观察短线行情会发现上述的规则是有缺陷的。就拿上周五来说，在非农数据发布后，美债震荡后上涨，欧美和白银随之跌破了周五的低点，然而黄金与美指不仅没有跌破，反而低点获得支撑吗，并在周一有所反弹。为什么不同资产在美债利率上涨时，会有这样的差异。同为贵金属的黄金和白银为何走势出现背离？

美国国债收益率曲线变动

要解释这个问题，我们要引入一个概念——收益率曲线。所谓收益率曲线是指将某个时间点，不同周期的美债利率进行排列，形成的一条曲线。当短债利率上涨速度大于长债利率，就会造成曲线的陡峭（现在是倒挂周期。在正常周期中，应该称为平缓）；反之便是平缓（正常是陡峭）。如图所示在过去一年里，短债利率大涨，长债利率小涨，曲线陡峭。之所以要提到曲线，是因为不同资产对不同周期的债券敏感度不同。

XAUUSD和XAGUSD日前图

就拿最方便理解的黄金和白银为例。虽然同为贵金属，但属性有一定的差异。相比白银，黄金更容易获得避险需求。因此当经济有衰退风险时，黄金会有更多买家。但反过来说，当衰退风险消退时，黄金便会失去这些避险需求。而当前经济的好坏会直接反映在短债，而非长债上。简单来说，虽然在利率波动时，黄金与白银同涨同跌，白银更容易受到长债影响，而黄金会同时受到短债和长债影响。因此在过去一年曲线陡峭（短债涨跟多）的过程中，黄金的表现是不如白银的。尤其是从22年7月开始（如图），战争的避险需求消退，同时收益率曲线倒挂（短债利率超过长债），白银的表现开始超越黄金。同时这也是从上周五开始，白银跌幅（6%）远超黄金跌幅（1.3%）的原因。在非农发布后，长债利率的上涨远比短债的幅度更大且更加稳定。

通过归纳能够发现，全球股市和大宗商品更容易受到短债影响，黄金同时受到短债与长债影响，而外汇与白银容易受到长债影响。原油被排除在外，因为原油（通胀）是利率波动的因，而非果。需要注意大宗商品虽然的确受到利率影响，但更多受到国际供需影响。

为什么长短债表现会各不相同？背后的原因很复杂。但从当前的宏观环境来看，长短债的背离体现的是市场对未来经济的判断。当市场期待经济软着陆时（例如ISM PMI数据超预期），短债利率上涨，长债利率震荡，则股市与商品的跌幅更大（就是所谓的数据好，股市跌）；当市场担忧经济滞涨时（例如就业数据较差），则白银与非美货币的跌幅更大。

总结来说，在滞涨周期中，应该多配置黄金、大宗商品与相关股票，这也是当下的行情方向；而如果经济软着陆，应该多配置些白银和非美货币。需要注意，以上建议是指资产间的配置关系，不代表资产市场的整体涨跌。

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2023-09-07