中国不断深化的房地产危机，可能带来哪些更大的麻烦？

经济学人分析说，碧桂园处于违约边缘，让北京的官员处在两难境地。

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过去一周，中国各地的家庭陷入恐慌。

8 月 6 日，为他们建造房屋的碧桂园公司拖欠了 2250 万美元的债券利息。碧桂园是全球最大的住宅建筑商之一，现在必须在 9 月初之前还清欠款，否则就会像其他数百家开发商一样陷入违约和重组。

8 月 14 日，公司价值仅为 1 美元几分钱的债券停止交易。

全国各地的地方官员都在密切关注。碧桂园以在中国二三线城市建设大型项目而闻名。与恒大相比，碧桂园的债务较少，恒大是一家负债累累的大公司，于 2021 年违约。

但在今年年初，碧桂园建造的房屋数量是恒大违约前的四倍。按照碧桂园 2022 年上半年的交房速度，至少有 14.4 万名购房者，将无法在今年年底前拿到承诺的住房钥匙。如果该公司突然出现债务危机，将有更多家庭陷入困境。

如果以政府出台旨在限制杠杆的 "三条红线 "政策来衡量，中国的住房危机本月将进入第三个年头。在整个过程中，官员们一直在努力管理信心和预期。一开始，很少有观察家认为恒大会倒闭，也没谁会认为中国政府可能无法止痛。

直到最近，大多数人还认为碧桂园不会违约。

自去年年底以来，官员们一直在试图平息市场波动，他们制定了一份非正式的优质开发商名单，其中包括碧桂园，理论上投资者可以放心地向这些开发商提供资金，中国公民也可以信任这些开发商。

最近几天，事情发生了变化。

碧桂园的问题并不是恒大式的杠杆率过高，而是普通民众失去信心的牺牲品，这是政府失去控制的标志。19号文取消调控后，房地产危机短暂反弹后又愈演愈烈，房价正在下跌。

7 月份，100 家最大的开发商的销售额与去年同期相比下降了 33%。碧桂园的销售额下跌了 60%。碧桂园的下滑，迫使市场观察家们正视房地产危机。

一是房地产供应链崩溃。

在过去三年里，材料供应商以及建造房屋的工程和建筑公司，经常无法按时收到开发商的付款。但到目前为止，这个行业的中坚力量还是顶住了压力。随着开发商的资金日益短缺，这种情况可能会发生变化。

对供应商付款的减少已经非常明显。根据评级机构 s&p Global 的数据，在 2021 年至 2022 年期间，碧桂园向供应商的转账将从 2850 亿元（440 亿美元）下降到 1920 亿元。今年，这一数字肯定还会进一步下降。

尽管最大的承包公司可能会在政府的帮助下生存下来，但不难想象，在当地开展工作的无数小型工程和材料公司会普遍倒闭。

另一个令人担忧的问题，是危机会蔓延到国有企业。

自 2021 年以来，中国开发商几乎完全被国际债券市场拒之门外。但在岸债务市场仍然向国有企业开放。迄今为止，主导市场的大型中国投资者提供了一定程度的稳定性，没有像香港的资产管理公司那样抛售开发商的信贷。

但是任何变化都会带来麻烦。最近几周，投资者注意到国内债券市场的压力。国有开发商远洋集团已显示出可能难以偿还债务的迹象。购房者之所以选择国有开发商，是因为他们被认为更安全。

如果危机波及国有企业，这种观念将不攻自破。

对于开发商倒闭会拖垮中国大型银行的担忧，大多数人都不以为然。

分析师说，银行对开发商的风险敞口是合理的。即使像碧桂园这样的公司倒闭，银行也不会倒闭。但其他类型的传染也不容忽视。经纪商银河-联昌证券国际的 Michael Chang 说，如果房地产继续疲软，政府可能会要求银行向这个行业提供更多贷款。

在中国经济遭受重创之际，这将降低回报率，也是一种不良信贷分配。

然而，官员们最担心的莫过于社会稳定受到威胁。碧桂园可能不得不降价促销。这可能会引发竞争，导致整个行业的价格加速下跌，促使人们推迟购房，希望房价能进一步下跌。

在过去的经济衰退中，那些过早购房、错过折扣的人曾提出抗议，并要求相应降价。

事实上，碧桂园最大的债权人不是银行或债券持有人，而是预付房款的购房者。约 6680 亿元人民币（约占公司负债的一半）是购房款。去年，成千上万的购房者停止支付按揭贷款，以抗议长达数年的延期交房。

现在，碧桂园在全国 300 个城市都有可能发生更大规模的抗议活动。

迄今为止，北京官员决定不直接干预房地产市场。碧桂园手里应该有本月所需的 2250 万美元付款，老板们不还钱，表明他们希望最终重组其债务，也许是在赌碧桂园大而不能倒。这会让中央政府陷入困境，任由碧桂园倒闭可能会导致更大范围的恐慌、更多的经济痛苦和潜在的更多违约，并可能引发传染和社会动荡。

然而，如果采取一揽子拯救措施，政府官员就会承担更多的救助责任，并支撑起一个难以为继的行业。