诺亚财富洞察--历史是否正在重演？当前牛市与1996年牛市宏观背景比较

话说1996年1月至1997年5月，短短16个月，上证指数由516点上涨至1500点，涨幅超过190%。以四川长虹为龙头的绩优股引领了当时的行情。

宏观经济方面，1996年初尽管经济形势并不是非常乐观，但是，由于1995年底GDP累计同比增速由三季度末的10.7%上升至11%，市场上普遍认为政府自1993年起的宏观调控已基本消除了泡沫，经济已经成功实现"软着陆"。当时的现实是，牛市的途中伴随着宏观经济仍然处于衰退周期，经济增速下降的趋势没有得到改善，至1997年二季度牛市结束时，GDP累计同比增速再次下滑至10%。

图1 1996年牛市的GDP与上证指数

数据来源：wind，诺亚研究

通货膨胀方面， 由于之前两年的过度投资造成恶性通胀，1995年初，CPI当月同比高达24.1%，之后中国开始通过宏观调控解决经济过热问题，到了1996年初牛市启动时，通货膨胀下降至9%，之后一路下滑，至牛市结束时下降至3.2%。

图2 1996年牛市的CPI与上证指数

数据来源：wind，诺亚研究

财政政策方面，1993年起，为应对投资增长过猛造成的高通胀经济形势，政府开始实施适度从紧的财政政策来控制赤字、减少发行债务、压缩政府开支、控制货币总投放量。实际上，1996年牛市途中，政府一直坚持适度从紧的财政政策。直到政府1998年7月开始，为应对亚洲金融危机对我国外贸造成的冲击等问题，政府才重启积极的财政政策。

货币政策方面，从1993年至1996年间，政府都坚持适度从紧的货币政策， 1993年至1995年连续3次加息，使得高通胀得到一定抑制。故而，1996年5月和8月，由于通胀出现一定回落，央行两次降息。同时，自1995年12月起央行接连下调了存款保值补贴率，并在96年4月1日宣布取消办理新的保值业务。但是，整体而言，1996年牛市途中，政府的货币政策一直适度从紧。直到1997年亚洲金融危机爆发，为了防范中国经济出现衰退，政府才把适度从紧的货币政策调整为宽松的货币政策。

表1 两次牛市宏观经济及政策的比较

数据来源：wind，诺亚研究

相比较而言，当前经济形势与1996年牛市的一个重要区别是经济增长率的不同。1996年牛市时，我国长期经济增长率没有大的变化，而当前我国正处于增速由高速增长转变为中高增速的关键时期。

由于CPI也处于低位，当前政府的工作目标是防止通缩而不是抑制高通胀。

可以看出，当前牛市的宏观背景与1996年牛市时有很大不同，政府坚持的财政政策与货币政策相较1996年更为积极。

因此，我们认为，这轮牛市的行情不会与1996年类似，而是在政府的支持下，发展成为慢牛和长牛甚至"健康牛"，为我国经济结构的转型提供资金支持。