4月份大类资产配置篇
投资是一种信仰，从知道到相信到信仰，而信仰是桥上的栏杆，走过的时候不用扶，可是没有它会害怕。
察势者智，驭势者赢，顺势而为永远比逆流而上要更加事半功倍。对于普通投资而言，关键是要认清局势，从而更准确的感知机会的存在。
接下来我们为大家献上4月份大类资产配置解析，以便大家更好的认知风险、抓住机会。
PS：结合前几期给大家分享的海外宏观经济以及国内宏观经济一起阅读，效果会更好。
如果您对各类资产的投资逻辑已经比较了解，关注上表分析就足够了。如果您还需要再熟悉一下相应的投资脉络，强烈建议您随着文章慢慢看下去，相信会有更多的收获。
1、A股市场—风险偏好与盈利下行博弈加大
对股票市场来说，很多人觉得分析起来一头雾水，今天涨明天跌，捉摸不透，然而任何金融产品的涨跌都可以归结到一个简单的逻辑，进而由简到繁，逐渐展开，但最终的落脚点，还是又要回到该简单逻辑上。
就股票来说，我们可以将影响股价的因素归结为三个：盈利、无风险利率、风险溢价（风险偏好）。为什么这么说？因为不管任何金融产品，我们买的都是对未来可获得现金流的折现，对于股票，其内在价值的形成就未来可以获得的所有收益，按照无风险利率+风险溢价进行折现（不明白的看下图公式）。当然对于股票来说，企业未来可以获得的现金流是很难估计的，因此，下图是提供了一个分析框架，仅具备很强的理论意义。
因此，当市场上有任何的事件发生时，我们都可以往这三个方面去套，比如宏观经济不好了，接下来企业盈利会不好，股价会下跌；比如政府给企业降税了，那么一方面盈利会好转，另一方面风险偏好会上升，则风险溢价（风险溢价是对风险的补偿，风险偏好越高，说明大家越愿意承担风险，则风险溢价就越低）下降，从而股价上升；比如央妈降准降息了，则市场中的钱会增加，钱的供给增加，资金的价格（也就是无风险收益率）就会下降，从而股价上升。
上述的几个分析结论都是假设在其他要素保持稳定的前提下得出，而现实中，我们不能把这几个要素割裂开，而是要分析三要素的合力大小。
这三个因素中，最核心的是盈利水平，但其他两个也不能忽视，因为在一定的时期次要矛盾也可能会变成主要矛盾，比如15年就是由于央妈多次降息，形成用流动性堆积起来的大水牛，但实际上当时的经济表现并不好。
接下来咱们就用这个方法来分析一下目前的A股市场。
盈利：从宏观大环境来看，19年经济下行压力会继续增大，虽然1-2月的投资以及消费数据没有明显下滑，但领先指标疲态已经出现，出口、PMI以及工业增加值均回落明显，接下来，经济仍将呈现出较为疲弱的状态。从A股市场盈利来看，目前年报正在密集披露期，从已披露的企业来看，多数企业盈利下行，A股市场整体盈利将延续下滑。因此，从盈利端来看，A股暂不具备盈利支撑。
无风险利率：18年至今，为了对冲经济下行以及解决民营企业融资困境，央妈一直采取宽松的货币政策。接下来，为了稳经济，央行肯定会继续采取宽松的货币政策，从今年的政府工作报告中对货币政策描述去掉了“保持中性”，仅留下“松紧适度”，就可以看出中央的态度，19年大概率仍会降准，甚至有降息的可能，无风险收益率继续下行。
当前的关键问题是，很多流动性都堆积在了银行体系的内部，后期重点在于如何疏通货币的传导，让流动性更精准的进入到中小以及民营企业中。政府工作报告表示，广义货币M2和社会融资规模增速要与国内生产总值名义增速相匹配，不会搞大水漫灌。
因此，央妈更多的是保持流动性适度，降低资金成本，而不会大水漫灌，因此，无风险利率继续下跌，但不会大跌。
风险溢价：今年以来，A股市场涨幅冠绝全球，主要推动力就是风险偏好的提升，包括，美联储鸽派带动全球股市回暖、贸易战问题缓和、科创板与监管换人催生游资炒作、政策利好带动乐观情绪等等。
目前来看，市场经历了快速上涨，利好预期逐渐消化，在经济数据以及盈利数据不好的情况下，市场可能回重新回到基本面上，焦虑情绪会加剧。
因此，盈利下行是大概率事件，后续要继续跟踪各项经济数据的情况，以判断经济好转的信号；在宽松的货币政策基调下，无风险收益将继续下行，但不会大水漫灌；风险偏好经历了股市快速上涨，在利好消化之后，市场焦虑情绪升温。整体来看，短期A股市场大概率会震荡甚至下行，投资性价比降低，但待基本面好转的先行信号出现，反弹会更持久和具备支撑，大概率在三季度。
2、债券市场--增配长久期国债与高等级信用债
相比于股市，债市大家可能就更陌生了，但是分析原理是一样的，债券的价格就是把未来可以获得的现金流进行折现，债券的现金流是票面利息以及面值（这两部分是固定的），因此，债券的价格和利率是成反比的。
对于利率债（国债、国开债等国家信用背书的债券）来说，只要分析利率的走势就可以了，而对于信用债而言，还需要分析信用风险（信用债利率=无风险利率+信用利差，其中信用利差包括：流动性风险和信用风险），低等级债的信用风险更大，经济不好时，流动性也越差。
接下来咱们就用这个方法来分析一下目前的债券市场。
首先，股票部分已经提到，经济下行压力较大，无风险收益率是大概率下行的，因此，宏观环境为债市构建了一定的安全边际，债券市场仍然可期。那么我们应该如何选择券种呢？利率债还是信用债？长久期还是短久期？高等级还是低等级？
利率债（选择长期还是短期？）：在经历了央妈多次降准之后，短端的国债收益率快速下行，期限利差持续扩大，而期限利差扩大到一定程度，就会开始收窄，这时长端利率大概率相比短端下降更具优势，而目前期限利差已经开始收窄，接下来仍有空间，因此，目前来看长久期利率债更具备投资价值。
PS:期限利差指的是长端利率减去短端利率的差，而货币政策最先作用的就是短端，长端利率虽然也有反映，但相对滞后，没有短端迅速，期限利差用来分析长久期债和短久期债的相对优势。
信用债（选择高等级还是低等级？），目前实体经济仍然承压，民营企业以及小微企业仍面临较大的融资困难，虽然各项利好政策频出，但仍需要时间传导。从信用利差来看，低等级信用利差在仍处高位，说明低等级信用债流动性仍较弱，在实体经济好转之前，建议仍将配置重心放在短久期高等级信用债。
PS:信用利差指的是低等级信用债利率减去高等级信用债利率的差，经济好，流动性好，则信用利差会收窄，而经济差，信用风险高的时候，投资者会避免低等级的债券，信用利差会扩大。
因此，在实体经济承压，货币宽松依旧的背景下，无风险利率仍将走低，利好债券。对于利率债而言，从期限利差看，目前短端压缩较多，在利率大概率继续下行情形下，利率债长端配置价值显现。从信用利差来看，低等级信用利差仍在扩大，在实体经济好转之前，建议仍将配置重心放在短久期高等级信用债。
3、美股市场--美股估值压力加大 收益风险比变弱
对于美股而言，分析时也要从盈利、利率、风险溢价出发。
盈利：从经济增长来看，近期经济数据表明，美国经济加速放缓，在三月份的议息会议上，美国下调2019和2020年的经济增长预期，承认美国经济活动放缓，并称家庭支出和企业固定投资的增速集体放缓，这将会显著的影响美国的企业盈利，19年美国业绩存在负增长的风险，市场预期差可能会下修。而三月到四月将是美股一季报的预告、公布时期，届时美股业绩大概率面临回调压力。
利率：3月份的议息会议美联储释放出超于预期的鸽派信号，联储官员预期2019年不加息，而去年12月还预期加息两次，并且表示9月30日后停止缩表。因此，美国的无风险利率大概率继续下行。
风险溢价：今年以来，美股也经历了快速的反弹，目前点位接近前期高点，本轮反弹源于鸽派预期以及风险偏好提升带来的估值上涨，但是盈利贡献基本为0。目前全球经济下行，美国的长短期利差出现倒挂，这在一定程度上引发了股市的恐慌，接下来风险偏好可能会下行。
总之， 在看不到基本面明显改善但估值又已得到相对充分修复的背景下，美股短期性价比有所降低，投资者要注意防范风险。
4、香港市场—具备估值优势 短期波动难免
对于香港市场来说，目前港股和A股的相关性要远远大于美股，再加上港股的企业盈利也和内地的经济环境相关性很大，因此A股对港股影响较大。另外港币和美元为联系汇率，美国的流动性会影响到港币，进行影响港股。
接下来具体分析以下港股市场：
今年以来，港股跟随美股以及A股实现反弹，目前恒指PE（TTM）10.86倍，估值仍处于历史低位水平，仍具备估值优势。但接下来，A股以及美股的波动会加大，港股也很难独善其身，因此，短期内仍需要保持谨慎。
5、黄金市场—仍具备配置价值
投资者对黄金的投资，更多来源于对突发事件的避险情绪分析，而实际上，黄金本质上是货币，而货币的定价依据为利率，因此分析黄金的时候要着重分析利率的走势；另一方面，持有黄金是不会生息的，其他美元资产的收益率越低，持有黄金的机会成本的机会成本越低，黄金的配置价值越凸显。那么机会成本用什么衡量呢？我们用十年期美债实际收益率，因为黄金具备抗通胀功能，所以用的剔除了通胀的实际收益率，而实际收益率=名义收益率-通货膨胀率，因此，所有影响名义收益率以及通货膨胀率的因素都会影响实际收益率，进而影响金价走势。
另外，黄金具备避险功能，避险情绪的上升会带来短期上涨，风险事件一般持续性较弱，只会影响节奏，但不会影响趋势。
接下来我们分析黄金未来的走势：
因为实际利率=名义利率-通胀率，从名义利率来看，3月份的议息会议，美联储释放出超预期的鸽派言论，并且下调了19年以及20年的经济预期，承认美国经济放缓，因此，接下来美国的名义收益率大概率继续下行。
CPI方面，油价和薪资是重点对象，年初以来，油价下行趋势有所缓解，但受之前的高基数影响，仍呈现回落，而薪资的稳定使得核心CPI保持稳定。
整体来看，通胀压力已经不是主要矛盾，现在影响真实收益率的主要矛盾在美国的经济走势。在美国经济增速放缓，美国名义收益率走弱，加息节奏放缓，通胀不具备大幅波动的条件下，真实收益率迎来下行趋势，黄金仍有上涨空间。
因此，建议增配黄金，同时继续关注美联储的加息动态以及美国的经济数据情况。
