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吕丽丽、蒋舒："虚实"需求的轮回预示着黄金真正的牛市尚未到来
文 / Cherry
2016-07-29 10:02:14
来源: FX168财经网
与许多大宗商品实物用于工业生产和消费而衍生工具用于投资不同，黄金的投资需求不仅体现在以黄金为标的的金融衍生品上也体现在实物黄金持有中，比如黄金ETF（以SPDR为例，其持有的资产主要为伦敦合规交付金砖 LondonGood Delivery Bars）。由于没有杠杆，投资者出于消费或投资目的对实物黄金的需求往往是较为理性的，而在黄金衍生品市场上，带有杠杆的特性及游资的推动往往使得黄金价格在一定时期内脱离基本面，价格的波动性大幅提升。
正是由于以黄金现货和黄金ETF为代表的实物需求和带杠杆的黄金衍生工具的虚拟需求具有不同的属性，根据两者的相对强弱，我们或许能够找出黄金市场"虚实"需求轮动的证据。
我们将世界黄金协会公布的全球黄金实物需求（季度数据）与SPDR仓量（季度均值）进行加总，该数值可以体现全球投资者对黄金的实物需求；而黄金价格本身，它的变动不但体现了实物黄金的需求变化，亦同时体现了黄金衍生品工具的虚拟需求变化。我们将黄金实物需求的变化与黄金价格的变化做差（为了在同一纬度比较，均计算同比变化），则可以认为该差值为正时，表明此时黄金衍生品工具的投机需求是被抑制的，此时"实需"占主导，而当该差值为负时，表明此时黄金衍生品工具的投机需求开始主导金价的走势，"虚需"占据主导（图1）。
图1 黄金实物需求与虚拟需求的转换
注：蓝色柱状代表SPDR持有量（季度均值）与世界黄金需求之和的同比增速与黄金价格（季度均值）同比增速之差。
数据来源：wind 山金金控研究院
如上图所示，我们将金价走势与黄金的"虚实"需求轮动联系起来：
2004年四季度~2005年四季度，黄金实物需求爆发，衍生品工具的投机需求并未受到投资者关注，金价进入缓慢上行区间；
2005年四季度~2008年四季度，：随着实物需求的爆发，衍生品工具的投机需求进入投资者的视野，金价快速走高，从500美元上升至850美元；
2008年四季度~2009年三季度，受金融危机影响，金融资本快速从黄金市场撤离，衍生品工具的投机需求迅速让出主导地位；
2009年三季度~2012年三季度，随着中国4万亿及美国QE祭出，黄金的关注度不断提升，衍生品工具的投机需求再度主导了黄金市场，金价在炒作及各路资金的推动下大幅走强，并在2011年见顶；
2012年三季度~2013年一季度，黄金进入熊市后，同金融危机后表现一样，金融资本快速撤离，衍生品工具的投机需求让位于实物需求；
2013年二季度~2015年一季度，伴随着金价的跌跌不休，黄金的实物需求开始后知后觉，逐步撤离市场。
2014年三季度~至今，伴随着金价的大幅下跌，黄金的实物需求开始逐步增加，且从2015年三季度开始，实物需求的增速开始出现大幅赶超衍生品工具的投机需求之势。
从历史数据及分析逻辑看来，黄金真正的牛市定要黄金衍生品工具的投机需求爆发的推动，而在此之前要经历实物需求率先爆发的过程。
目前我们正处于实物需求大幅增长的阶段：目前，SPDR持仓量较年初大幅增加了49%、索罗斯基金买入了105万份SPDR看多合约（价值约1.23亿美元），此外还买入了1914.19万股巴里克黄金公司股票、俄罗斯央行和中国央行不断增持黄金，等等。结合以往黄金价格周期不同阶段"虚实"需求的轮换节奏，我们认为黄金正处于逐步筑底的阶段，真正牛市的来临还需等待衍生品工具投机需求的爆发。
山金金控资深分析师 吕丽丽
山东黄金首席分析师 蒋舒
2016-7-29
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